Pechino sempre più in riserva

Subito dopo l'annuncio da parte della Federal Reserve americana di una seconda tornata di alleggerimento quantitativo, la Banca centrale cinese, anche conosciuta come Bpc (Banca popolare cinese), ha annunciato due aumenti di mezzo punto percentuale dei quozienti di riserve bancarie obbligatorie (o Rrr, dall'inglese required reserve ratio). Le Rrr si attestano ora al 18,5%, un massimo storico, anche a livello internazionale.
Mentre la Fed si accinge a inondare nuovamente di liquidità l'economia americana, la Bpc sta cercando di ridurre la quantità di moneta in circolazione in Cina. Le risorse messe da parte dalle banche commerciali per adempiere ai requisiti di Rrr vengono depositate su conti della Bpc e non possono essere utilizzate per fornire prestiti. La conseguenza è che in Cina non c'è mai stata tanta liquidità congelata o inattiva come in questo momento.
È comprensibile che, fintanto che l'economia americana non riparte, la Fed cerchi di stimolare la domanda. Ma perché la Bpc ha messo in atto una tale stretta monetaria? L'economia cinese non si sta surriscaldando. La crescita è ancora robusta, intorno al 10% annuo, ma ha incominciato a rallentare. E nonostante l'inflazione, passata dal 3,6% di settembre al 4,4% di ottobre su base annuale, sia causa di preoccupazione, questa non basta a spiegare perché la Bpc abbia decretato già tre volte un aumento delle Rrr quest'anno, anche in momenti minore inflazione.
La verità è che la Bpc attua una politica preventiva: sterilizzare l'eccesso di liquidità e tenere sotto controllo la circolazione di moneta al fine di impedire il surriscaldamento dell'economia o un aumento dell'inflazione. L'aumento delle Rrr all'inizio di quest'anno può essere interpretato come un tentativo di correggere l'eccesso di moneta in circolazione dovuta al piano di stimolo contro la crisi. L'ultimo aumento è invece in gran parte dovuto alla necessità di far fronte alla cosiddetta "offerta di moneta passiva" causata da un aumento delle riserve valutarie estere. Di fatto, nel solo mese di settembre, le riserve valutarie cinesi sono aumentate di quasi 100 miliardi di dollari rispetto ad agosto. Insieme all'economia mondiale, anche gli attivi commerciali cinesi hanno ricominciato a crescere. Inoltre, gli afflussi di capitale sono cresciuti in maniera consistente, principalmente a causa delle opportunità di investimento offerte da un'economia in crescita e dalla generale convinzione che il renmimbi sia destinato ad apprezzarsi.
Un rapido aumento delle riserve valutarie estere, tuttavia, implica un incremento della quantità di moneta in circolazione nel mercato interno, dato che la Bpc rilascia 6,64 renmimbi (il 3% in meno rispetto a giugno) per ogni dollaro che riceve. Ciò significa che l'offerta di moneta è aumentata di circa 700 miliardi di renmimbi a settembre. I due aumenti di 50 punti base del Rrr hanno congelato esattamente la stessa quantità di moneta. Un paese con attivi di partita corrente, afflussi netti di capitale e riserve valutarie in aumento si ritrova normalmente ad avere una circolazione eccessiva di moneta e una forte inflazione. Tuttavia, sebbene ci sia effettivamente un eccesso di liquidità in Cina, la Bpc detiene ora più di 2.600 miliardi di dollari in riserve valutarie estere e, grazie alla politica di sterilizzazione, l'inflazione è stata finora piuttosto modesta.
Agire sulle Rrr è comunque solo uno degli strumenti convenzionali di sterilizzazione monetaria. Un'altra possibilità è vendere i titoli del governo in possesso della Banca centrale per riassorbire la liquidità in circolazione (di nuovo, il contrario di quello che sta facendo la Fed in questo momento). Visto che il governo cinese non si è indebitato molto ultimamente, la Bpc ha esaurito le sue scorte di titoli di debito pubblico nel 2005. Per questa ragione ha dovuto pensare a qualcos'altro da vendere.
Ha così creato i cosiddetti Central bank bill, che le banche commerciali dovrebbero teoricamente acquistare volontariamente. Quando lo fanno, ciò che pagano è anche messo da parte nei conti della Bpc. Finora il 5-6% della liquidità totale è stata devoluta alla Banca centrale in questo modo.
Inoltre, la Bpc usa anche strumenti non convenzionali di tanto in tanto, come per esempio i "limiti di credito" o le "quote di credito" imposte alle banche commerciali. Questi possono generare delle "riserve extra", che le banche commerciali non possono utilizzare per estendere le linee di credito. Le quote di credito imposte all'inizio di quest'anno hanno aumentato le riserve delle banche commerciali cinesi del 2-3 per cento.
Considerando tutti gli sforzi della Bpc per sterilizzare la moneta, circa un quarto dell'intera base monetaria cinese è oggi "illiquida". Quindi, sebbene l'offerta di moneta totale della Cina possa sembrare eccessiva, con il rapporto tra M2 (cioè liquidità secondaria) e Pil giunto ora al 190%, la base monetaria reale effettiva è molto inferiore a quello che sembra. È per questa ragione che l'inflazione e i prezzi degli asset cinesi restano sotto controllo.
Quanto durerà quest'opera di sterilizzazione monetaria? E quanto sarà intensa? A che punto i livelli delle Rrr saranno così alti da comportare perdite per le banche commerciali cinesi?
C'è ancora spazio di manovra per ulteriori politiche di sterilizzazione. Prima di tutto, a differenza di altri paesi, le banche commerciali cinesi ricevono tassi d'interesse ragionevoli sulle riserve obbligatorie devolute alla Banca centrale, con l'unica eccezione delle "riserve extra" che restano in loro possesso. Le politiche di sterilizzazione della Bpc influiscono quindi poco o nulla sulla redditività del sistema bancario cinese.
Secondo, la Banca centrale cinese tiene sotto controllo i tassi d'interesse verificando che lo scostamento tra i tassi di deposito e quelli di prestito sia sempre intorno ai tre punti percentuali. Di conseguenza, le banche commerciali cinesi possono operare più a lungo con un alto Rrr rispetto alle loro simili in altri paesi.
Una questione fondamentale che la Cina deve affrontare è come ridurre i surplus di partita corrente e di conto capitale al fine di ridurre la sua detenzione di valuta estera. Certo, un'ulteriore rivalutazione del tasso di cambio sarebbe necessaria, ma questa avrebbe solo un ruolo secondario. La sfida più importante per la Cina consiste nel ridurre il tasso di risparmio dei suoi cittadini, che nel 2009 era pari al 52% del Pil. A questo fine, riforme tributarie e di sicurezza sociale sono una priorità.
Tuttavia ci vorrà tempo perché la rivalutazione e le riforme necessarie vengano implementate e, nel frattempo, anche gli Stati Uniti non sembrano prossimi ad affrontare le cause strutturali degli squilibri globali all'interno dei loro confini. Questo è ancor più vero oggi, all'indomani della seconda tornata di alleggerimento quantitativo della Fed, che è destinata ad avere effetti perversi nel breve termine. Le politiche di sterilizzazione della Bpc non sembrano destinate ad essere accantonate presto.
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LE DUE PAROLE CHIAVE



La riserva obbligatoria è il denaro in percentuale sulle passività che le banche sono tenute a depositare presso la Banca centrale.
La ratio è innanzitutto difendere i risparmiatori: prescrivere una quota di liquidità "garantita" consente di ripagare i depositi dei clienti in caso di necessità.
Se la percentuale supera una certa soglia, di fatto la riserva obbligatoria si trasforma in uno strumento di politica monetaria: alzandola si abbassa il moltiplicatore dei depositi e dunque la quantità di moneta circolante.
La percentuale attualmente richiesta agli istituti di credito dalla Bce arriva al 2 per cento.
Nel caso cinese le riserve bancarie obbligatorie si attestano attualmente al 18,5%, un massimo storico anche a livello internazionale: la riserva è di fatto uno strumento non convenzionale di politica monetaria in senso restrittivo, volto cioè a ridurre la quantità di moneta circolante.

03/12/2010