Germania e Cina, salvate il soldato Usa

di Martin Wolf
I paesi creditori sono preoccupati per la sicurezza dei loro averi. È questo il legame tra le due notizie economiche più importanti della settimana scorsa: l'attacco della cancelliera Angela Merkel alla politica monetaria perseguita dalle banche centrali, compresa la sua, cioè la Banca centrale europea; e le pressioni sul segretario al Tesoro americano, Tim Geithner, perché convinca i cinesi che non devono temere per i loro crediti nei confronti del governo americano. Forse è un timore eccessivo, ma solo se i paesi creditori contribuiscono a riequilibrare la bilancia globale dei pagamenti, altrimenti i paesi debitori esporteranno i costi della propria uscita dalla crisi, oppure verranno spinti a una forma di default.
I creditori devono scegliere. Germania e Cina hanno molto in comune: per esempio, la loro bilancia commerciale ha i due maggiori surplus al mondo, rispettivamente di 235 e 440 miliardi di dollari nel 2008, e sono entrambi esportatori agguerriti di prodotti industriali. Di conseguenza, hanno sofferto del crollo della domanda da parte di compratori sovraindebitati e si sentono bistrattati. Perché mai, si chiedono, i nostri popoli virtuosi devono patire perché i nostri clienti hanno scialato fino a rimanere al verde?
Ma i due paesi sono anche molto diversi. La Germania è un produttore globale e altamente competitivo di merci e anche una potenza regionale che dal 1999 ha una moneta comune con i paesi vicini. Il problema è che la spesa spropositata di questi ultimi ha controbilanciato i suoi surplus. Ora che i debitori hanno fatto bancarotta, la domanda interna nei loro paesi sta crollando e questo porta a un'immensa espansione dei deficit fiscali e a pressioni sulla Bce perché allenti la politica monetaria. Perciò la Merkel è incline a insidiare l'indipendenza della Banca centrale pur di proteggere l'obiettivo, ancora più cruciale, della stabilità monetaria.
Se la Germania è l'economia-cardine dell'Europa, la Cina è una superpotenza nascente. Senza volerlo, ha già travolto l'economia mondiale e l'incorporazione di un colosso così dinamico richiede molti aggiustamenti, come si può notare dalle discussioni sugli sforzi necessari per uscire dalla crisi.
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Un recente documento della Goldman Sachs – non di dominio pubblico, purtroppo – getta una luce affascinante sulle ripercussioni che l'ascesa della Cina avrà sull' economia mondiale, e approfondisce l'analisi dell'effetto degli "squilibri globali" dei quali, come molti altri, mi ero occupato.
Il documento elenca i quattro aspetti salienti dell'economia mondiale di questo decennio: il forte aumento degli squilibri della bilancia globale dei pagamenti (e soprattutto la comparsa di notevoli eccedenze nelle economie emergenti); un declino generale del rendimento nominale e reale di ogni tipo di debito; un aumento invece di quello sul capitale fisico; e un aumento dell'equity risk premium, la differenza tra il rendimento delle azioni e quello reale delle obbligazioni. All'elenco, aggiungerei la forte pressione al ribasso sui prezzi in dollari di molti prodotti manufatturieri.
Il documento della Goldman Sachs afferma che i primi due fatti sono spiegati dall'ipotesi classica di un «eccesso di risparmio globale», mentre l'ipotesi alternativa e più popolare - una politica monetaria troppo allentata - non riesce a spiegare come mai i rendimenti a lungo termine rimangano ostinatamente bassi. Ma tutto ciò non spiega al terzo e il quarto punto (o il quinto che ho aggiunto). Entrambi sarebbero dovuti, si legge, a un aumento massiccio dell'offerta globale di manodopera effettiva, e all'avversione al rischio dei nuovi creditori del mondo emergente: «L'accumulo netto di titoli esteri è interamente dovuto ad acquisizioni del settore pubblico… ed è stata principalmente incanalata nelle riserve».
Le economie asiatiche emergenti – cinese, soprattutto – hanno dominato questi flussi, e gli ingenti trasferimenti di capitali sono stati la conseguenza di provvedimenti che hanno interessato innanzitutto il regime dei tassi di cambio. La decisione di tenerli bassi ha posto un limite ai prezzi in dollari di molti prodotti manufatturieri. Aggiungerei che quando nel 2008 è scoppiata la bolla finanziaria, le azioni sono state percepite come più rischiose e più seducenti, di converso, gli strumenti di credito presunti sicuri che cominciavano a spuntare in quel periodo.
Il contenimento degli stipendi può anche aver incoraggiato il ricorso all'indebitamento, e alimentato le bolle creditizie degli anni scorsi. Il basso rendimento delle obbligazioni dovuto al rinnovato eccesso di risparmio, concludono gli autori del documento, è stato il motore dei prestiti scriteriati di cui ora vediamo il risultato.
Con una migliore regolamentazione, i guai sarebbero stati minori, sostiene giustamente il Fondo monetario internazionale nel suo recente World Economic Outlook. Ma tutto quel denaro doveva pur essere prestato a qualcuno e se non alle famiglie, a chi? Ai governi con deficit crescenti o alle società che facevano abbondanti profitti? Questa è una storia, macroeconomica, di follia, avidità e mala regolamentazione. E non appartiene al passato, ma influenzerà il modo in cui il mondo uscirà dalla crisi.
L'aspetto dominante dell'economia odierna è che i debitori privati di ieri sono falliti, diciamolo pure. Per sostenere la spesa, le banche centrali sono spinte alle emissioni monetarie che insospettiscono la signora Merkel e i governi sono spinti a "derisparmiare" massicciamente per compensare il maggior risparmio privato desiderato.
Oggi, la Germania vuole salvaguardare il valore della sua moneta, mentre la Cina è ansiosa di salvaguardare quello dei suoi titoli esteri. Sono obiettivi assolutamente comprensibili, ma per renderli raggiungibili i paesi debitori devono stabilizzare la propria economia evitanto un'altra tornata di indebitamento privato spensierato o un aumento indefinito del debito governativo.
Entrambe le strade porterebbero in fin dei conti al default o all'inflazione o a entrambi, e quindi a perdite per i creditori. L'alternativa è che i debitori si guadagnino una via d'uscita. Al livello di un intero paese, significa una crescita consistente delle esportazioni nette. Ma è possibile, in un'economia mondiale vigorosa, soltanto se i paesi con eccedenze espandono fortemente la domanda rispetto all'offerta. La decisione dei cinesi di accumulare circa duemila miliardi di dollari di riserve in moneta estera è stata uno sbaglio, a mio avviso. Oggi possono scegliere: se vogliono un debito americano sicuro, devono facilitare un riequilibrio della bilancia globale dei pagamenti. Se la Cina e gli altri paesi con eccedenze preferiscono accumularne ancora, devono aspettarsi dei default e rinunciare alla sicurezza. Quindi devono scegliere. Forse sembra un 'ingiustizia, ma chi ha mai detto che la vita è giusta?
(Traduzione di Sylvie Coyaud)

10/06/2009